1. 금융개방과 파생상품의 연계성
- Funds on funds : 기관투자자가 헤지펀드를 선정할 때 어려움이 크므로 여러 헤지펀드에 분산하는 것
- 헤지펀드가 너무 공격적이며 도박성이 높다는 비판이 있으나, 실제로는 국제자본시장에 유동성을 제공하는 역할을 함. 투기성격이 강한 기회주의적 헤지펀드도 일부 있지만 상대가치에 따라 투자하는 헤지펀드가 더 많음
2. 파생상품의 이해
- 선물거래와 선도거래의 차이 : 경제적 효과는 동일하나 계약 불이행을 막을 수 있는 제도적 장치가 다름. 선물거래는 선물거래소에서 증거금 징수와 일일정산제도에 의하며, 장외거래인 선도거래에서는 거래상대방의 신용도에만 의존.
- Grey market : 유가증권이 발행절차를 마치기 전에 온라인에서 미리 거래되는 것. 발행납입일에 청산거래로서 결제되며, 전문 증권업자들만 참여.
- 다이내믹 헤지/델타 헤지 : 기초자산 없이 옵션을 발행한 후 유통시장에서 기초자산을 매입하되, 전액이 아닌 일부만 보유하면서 시간경과에 따라 헤지보유비율을 조절해 나가는 방식. 과거 변동성에 근거하여 통계적으로 필요한 헤지비율(델타) 만큼만 cover 매입 보유(풋매도한 경우는 공매도)하는 것으로, 이후 가격이 상승하면 더 사고(공매도), 가격이 하락하면 파는(공매도를 취소하는 buyback) 기법.
- 스왑의 두가지 의미 : 전통적 의미의 스왑은 현물과 선물환의 매매를 역방향으로 동일한 금액으로 동시에 거래하는 외환거래를 말함. 현물과 선물환을 역방향으로 동시에 매매한 결과는 양 통화의 금리차이만큼 차액을 확정하게 됨. 또 다른 의미의 스왑은 보유하는 금융자산 또는 부채의 수익률 등을 거래상대방의 금융자산이나 부채의 수익률과 교환하는 거래로서 선도거래와 함께 대표적인 장외파생금융상품.
- 선물환거래는 크게 outright forward dealing과 swap forward dealing으로 나눔. 전자는 선물환만이 매매되는 것을 말하고, 후자는 선물환과 현물환이 동시에(또는 만기가 다른 선물환이 동시에) 서로 반대방향으로 매매되는 것을 말함.
- Swap forward dealing의 용도 : 자금 포지션 조정(원화 및 외화의 한쪽은 잉여가 되고 다른 한쪽은 부족한 상태가 되면 현선물환 스왑거래를 통하여 외환포지션을 변동시키지 않고 자금과부족을 조정), 외화차입 및 투자의 환위험 제거(미국달러를 차입하여 원화 투자시 미국달러를 대가로 원화현물환을 매입함과 동시에 원화선물환을 매도함. 향후 회수하는 투자수익금에 의해 미래 약정된 선물환율에 미국달러를 매입하여 차입금을 상환할 수 있으므로 환위험을 제거), 선물환 계약기간의 연장 및 단축
- 파생금융상품 거래자들은 자기가 원하는(위험통제가 가능한) 수익률을 수령하여 간접투자효과를 얻고, 원하지 않는 수익률은 지급함으로써 위험의 헤지가 가능해짐. 다른 헤지수단은 완전하지 못하여 헤지 후의 수익률을 확실히 알지 못하는 부담이 있는반면, 스왑에서는 거래 당사자간에 정확한 현금흐름을 교환하므로 다른 헤지거래와 비교하여 편리하기 때문에 장외 파생상품의 주력이 되고 있음
- 자산스왑 : 장기 고정금리 자산에 투자한 투자가는 고정금리를 지불하고 변동금리를 수취하는 스왑계약을 하면 변동금리채에 투자한 효과를 볼 수 있음. 은행권은 원리 변동금리가 조달기준이므로 이러한 합성 FRN을 통해 자산수익률과 조달이 모두 리보기준이 되므로 스프레드만을 획득함
- 옵션간의 합성 : 옵션을 하나만 사면 손실은 옵션 매입대금으로 제한되는 대신 잠재이익은 무한한. 그러나 옵션매입대금이 부담되고, 무엇보다 시장이 무한대로 상승할 가능성은 없음. 도리어 단기 등락 후 보합을 유지할 가능성이 큼. 이러한 경우 옵션의 결합을 통해 하빌적 박스권 가격내에서 이익을 확보하고 옵션매입가도 절감 할 수 있음
- Cap : 옵션매도자가 약정된 금리를 초과하는 시장금리 부분을 부담하고, 옵션매입자는 금리상승위험을 옵션매도자에게 전가하는 대가로 프리미엄을 지급하는 계약(차입자가 매수)
- Floor : 캡과는 반대로 옵션매도자가 프리미엄을 대가로 금리하락 위험을 부담하는 계약(대출자가 매수)
- Collar : 캡과 플로어를 동시에 사고파는 결합거래
- 스왑션 ; 스왑과 옵션을 결합한 파생상품. 미래의 일정 시점에 스왑을 거래할 수 있는 권리를 사고 파는 거래
- 변형옵션(exotic option) : 거래를 활성화시키기 위해 옵션가격결정요인인 기초자산의 변동성을 줄이거나 손익구조를 변경한 것. 옵션 프리미엄을 낮추어 준 2세대 옵션 기법을 총칭함
- Average price option : 기초자산 가격변동의 상한 및 하한을 설정하거나 월, 분기평균 등으로 변동폭을 제한하여 변동성을 낮춤
- Knock-out option : 기초자산가격이 일정수준에 도달할 경우 옵션이 소멸하므로 옵션가격이 저렴
- Knock-in option : 기초자산가격이 목표권에 도달해야만 옵션이 유효하므로 옵션가격이 저렴
- Out performance option ; 기초자산을 2개이상 선택하여 특정 기초자산의 가격이 하락하더라도 다른 기초자산보다 가격이 높은 경우 수익을 얻는 상대적 개념
- Digital option : 옵션 행사시 매도자는 기초자산의 실제가격에 상관없이 사전에 합의된 일정 금액을 매입자에게 지급하는 계약. 지급액이 사전에 합의된 전액 또는 0이라는 의미에서 디지털이라고 명명
- 구조화 채권(structured notes, hybrid securities) : 파생상품과 유가증권을 결합하여 각 상품의 특성을 겸비하도록 만들어낸 증권
- 장내선물 만기연장기법인 strip과 stack : 헤지하려는 현물포지션은 장기이지만 장내 파생상품은 만기가 3개월로 짧음. 이를 위하여 strip은 3개월 선물을 연속되는 만기의 시리즈로 반대매매하는 것이며, stack은 가장 가까운 만기의 선물을 집중적으로 반대매매하는 것.
- 포트폴리오 보험 : 주가가 상승하면 상승에 따른 이익을 누리는 동시에, 주가가 하락하면 주식편입 비중을 낮추고 시스템을 이용한 헤지전략을 구하해 그동안 올린 수익률을 그대로 방어할 수 있는 주식형 펀드. 펀드매니저의 주관적 판단보다 철저하게 투자공학시스템에 따라 투자하기 때문에 보수적 대규모 자금관리자에게 유용
- 외환위기 이후 거시경제적, 구조적 불확실성이 커지면서 은행과 투자신탁회사의 수신구조는 매우 단기화되었으나, 국채발행은 3, 5, 10년 등 장기물 위주로 이루어져 왔음. 이는 금융기관의 자금조달과 운영간의 불일치를 야기하여 헤지에 대한 수요를 과도하게 형성시키는 요인이 되었음.
- 선물의 이론가는 현물가보다 높은 것이 정상. 그 이유는 선물의 인도가 현물보다 늦기 때문. 선물가격은 현물가격에서 배당금을 공제하고 이자소득을 가산하여 계산됨. 즉, 주가지수 선물의 이론가 = 현물지수 + (금융비용 - 배당수입). 그러나 실제 선물가격은 주가전망에 의한 선물 수요공급에 의해 결저됨. 선물이 현물보다 높은 가격이 형성되는 정상되는 시장을 contango라고 하며, 선물이 현물보다 낮은 가격이 형성되는 비정상적 상황을 backwardation이라고 함.
- NDF (non deliverable forward) : 만기에 계약원금의 상호교환없이 최초 계약한 선물환율과 만기일 시장환율과의 차액만을 지정통화(일반적으로 달러화)로 정산하는 선물환 계약. 외환규제로 원화의 달러환전이 보장되지 않거나 역외법인세율이 역내보다 낮은 경우에 이루어짐.
- Greenshoe option : 주식의 발행시장에서 투자수요가 좋을 경우 예정 발행액을 초과하여 일정액(통상 발행금액의 15%)을 추가발행할 수 있도록 주간사 증권회사가 사전에 확보하는 일종의 콜옵션. 주간사 증권회사는 투자가들의 수요가 많아 발행액을 초과하는 청약이 있는 경우, 옵션행사분만큼 신주를 청약자에게 더 배정(short position)한 후 발행액을 늘릴 수 있는 계약을 체결, 확보함. 발행모집기간동안 주가가 공모가보다 낮은 경우 시장에서 주식을 매수하여 신주를 교부하고, 주가가 공모가보다 높은 경우 옵션을 행사하여 초과배정받는 신주로 교부함. 이에 따라 공모주식의 상장 초기에 수급균형을 도모하고 기업의 자금조달 절차가 안정화되는 제도임.
- OPERA(out performance equity redeemable in any asset) : 채권발행자가 보유한 2개 이사으이 교환대상 주식을 채권보유자가 일정한 조건하에 선택적으로 교환권을 행사할 수 있는 선택형 교환사채. Exotic option중의 out performance option(기초자산을 2개이상 선택하여 선택적으로 행사)이 붕여된 것.
- CDO(collateralized debt obligation) : 대출자산을 SPC에 결집하고 이를 기초자산으로 하여 투자가에게 매각되는 ABS증권. 기초자산이 채권인 경우 CBO, 대출인 경우 CLO로 불리며, 기초자산 보유기관이 파산하는 경우에도 CDO에는 악영향이 없도록 SPC를 설립하여 발행함. 자산매각자는 보유여신을 유동화하여 신용위험을 감소시키고 자금을 조달할 수 있으며, 투자가는 최적의 수익과 위험조합을 선택할 수 있음.
- 신용파생상품 : 금융기관이 보유하고 있는 채권이나 여신등 기초자산으로부터 신용위험을 분리하여 거래상대방에게 이전하고, 거래상대방은 위험부담에 따른 수수료를 수령하는 금융거래계약. 일반적으로 대출 또는 증권 등의 금융자산은 금리, 환율 가격변수의 변동에 따라 자산가치가 변화하는 시장위험과 차주의 부도, 신용등급변동 등에 따라 자산가치가 등락하는 신용위험을 내포하고 있음.
- 신용디폴트스왑 : 특정주체의 신용도에 대해 한쪽이 다른쪽으로부터 신용위험에 대한 보장을 매입하는 거래이되, 보장대가를 일반스왑과 같이 3개월 단위로 일정 금액을 지불함. 해당 신용도에 신용사건이 발생하면 보장을 매각한 자는 신용문제로 인한 가치하락분을 현금으로 보상하거나 아니면 당해채권을 가치하락에도 불구하고 액면가에 매입해야 함. 보장매입자는 고객과의 관계를 저해할 우려가 있는 자산의 매각을 회피하면서 기초자산 발행기관의 신용도 변화에 따른 기초자산 가격변화 위험을 헤지하는 수단으로 활용. 보장매도자는 자기자금의 부담없이 향후 기초자산 발행기관의 신용위험 변화에 대한 평가를 근거로 스왑수취액을 획득하는 수단으로 활용.
- 신용스프레드옵션 : 특정 차주에 대한 FRN이나 자산스왑 및 신용디폴트스왑을 미래의 특정한 스프레드에 체결할 수 있는 옵션
- 신용연계채권(CLN, credit linked note) : 일반채권에 신용파생상품을 결합시킨 증권, 보장매입자는 보유여신 등 기초자산을 근거로 신용연계채권을 발행하여 보장매도자에게 매각하면서 신용보험료에 상당하는 고율의 이자를 지급. 신용사건이 발생하면 보장매도자는 매입한 신용연계채권의 원금을 보상에 투입해야 함.
- 토털리턴스왑(TRS) : 자산수익률 지급자가 기초자산을 계속 보유하되, 기초자산에서 발생하는 이자 및 평가손익은 스왑매입자에게 지급하고, 스왑매입자로부터 확정수익률(통상 리보 + 스프레드)을 지급받는 계약. 자산수익률 지급자(보장매입자)가 기초자산에서 발생하는 모든 수익률을 지급하면(만일 자산가치가 상승하면 가치변화액을 지급하고, 반대로 자산가치가 하락하면 가치변화만큼 수령) 스왑매입자는(보장매도자)는 확정수익률을 지급함. 따라서 보장매입측은 현금흐름면에서는 해당자산을 매각하는 것과 동일한 효과를 얻음. 스왑매입자(보장매도자)는 보장매입자의 대차대조표를 빌린 결과임. TRS는 채무불이행 등 신용위험만을 전가하는 신용디폴트스왑과는 달리 기초자산의 신용위험뿐만 아니라 금리, 환율 등의 시장위험도 이전하는 거래임. 신용사건의 발생여부와 관계없이 현금흐름을 교환하는 점에서 신용스왑과 다름. 자산의 소유권은 보장매입자에게 있으므로 투자가(보장매도자) 입장에서는 자기자금의 부담없이 신용위험을 부담하는데 따른 고수익 획득(레버리지)이 가능할 뿐만 아니라 부외자산으로 처리됨에 따라 매입규제를 회피하는 수단으로 활용.
- 신용파생상품에 의한 신용위험전가는 보장매도자의 지급보증으로 간주되어 위험자산 산정시 기초자산 발행기관의 위험가중치가 아닌 보장매도자의 위험가중치를 적용. 예를 들어 A기업의 대출채권 100억원에 대한 신용위험을 신용파생상품을 통해 B은행에게 전가한 경우, 위험자산은 당초의 100억원(기업위험가중치 100%)에서 20억원(은행 20%)로 축소됨.
- 신용파생상품의 시장참가자는 은행, 증권회사, 보험회사 등이 있음. 은행은 거래비중이 50%를 상회하는 등 신용파생상품 시장에서 주도적 역할. 해외은행들은 미사용 여신한도의 효율적 활용과 이에 따른 고수익 기회의 추구 등을 위해 신용파생상품을 이용한 신용위험의매입에도 적극적이나, 고유업무인 대출로부터 발생하는 신용위험의 분산, 위험자산의 축소를 통한 자기자본비율의 효율적 관리를 위한 보장매입규모가 보장매도 규모를 상회함. 증권회사는 보장매입 및 보장매도가 대체로 비슷한 수준. 이는 증권회사가 신용파생상품시장 조성자로서의 중개역할을 수행하고 있는데 기인함. 보험회사는 업무특성상 위험평가에 대해 전문적 능력을 보유하고 있기 때문에 보장매도 규모가 보장매입규모를 크게 상회하며, 주로 신용위험을 부담하고 고수익을 추구함.
3. 파생상품의 거래체계
- 신용파생상품은 금융시장 참가자들간의 신용위험을 분산시키고 신용위험에 대한 가격산정의 효율성을 높여 금융시장 전체의 안정성과 효율성을 증진시킴. 특히 신용위험을 전적으로 부담해오던 은행권은 신용파생상품시장을 통해 신용위험을 자본시장에 전가함으로써 BIS자기자본비율 및 편중여신 등 여신한도를 효율적을 관리할 수 있음
- 합성인덱스펀드 : 주가지수선물과 무위험자산(국채)을 동시에 매수하면 합성인덱스펀드를 만들 수 있음. 지수선물을 이용하여 합성인덱스펀드를 만들면 주식을 직접매수하는 것보다 거래비용이 적게 드는 장점이 있음. 그러나 주가지수선물가격이 저평가되어 있을 때 합성인덱스펀드의 성과는 주가지수보다 좋지만, 선물가격이 이론가격보다 높게 형성되어 있을 경우에는 합성인덱스펀드가 주가지수에 비해 낮은 수익률이 발생할 가능성이 있음.
- 상장지수펀드(ETF, exchange traded funds) : 인덱스펀드를 응용한 것으로서 특정 주가지수와 동일한 수익률을 얻을 수 있도록 설계된 지수변동형 펀드.
- 재정거래를 하기 위해서는 유사한 두가지 변수에 대해서 한가지를 사고 한가지는 팔아야 함. 매수는 현금만 있으면 얼마든지 가능하지만 매도는 보유하고 있지 않다면 불가능. 이러한 경우에도 매도포지션을 창출할 수 있는 것이 파생상품으로서 바로 short를 위한 대차거래임. 대차거래는 유가증권을 결제 또는 투자활동의 목적으로 필요로 하는 상대방에게 빌려주는 거래임. 법적으로는 차입자가 동종, 동량으로 반환할 것을 정함으로써 성립하는 소비대차계약임.
- 채권대차시장 : 우리나라의 RP시장은 한국은행의 공개시장조작수단 및 금융기관간 단기자금조절수단의 2가지가 존재함.
