- 버핏이 말하듯, 투자에서는 삼진아웃이 없다. 내 스트라이크 존이 좁은 건 부끄러운 것이 아니다. 자꾸만 내 스트라이크 존 밖에서 배트를 휘두르다가 아웃되어서 내일은 투자할 수 있는 돈이 없다는 것이 더 부끄러운 것이다. 다시 말하지만, 아무리 큰 숫자도 0을 곱하면 0이다.
- 개별 주식에 투자하든, 액티브 펀드나 인덱스펀드에 투자하는 훗날 후회하게 될 투자 속 실수는 다음의 다섯 가지 범주 안에 포함될 가능성이 높다.
1. 이성이 아닌 감정을 통해 결정을 내린다.
2. 자신이 실제로 아는 것보다 더 많이 알고 있다고 생각한다.
3. 양심과 능력이 모두 없는 사람에게 자본을 맡긴다.
4. 쇠퇴, 경쟁, 과도한 채무 때문에 실패할 확률이 높은 기업의 주식을 선택한다.
5. 주식에 높은 가격을 지불한다(이런 일은 강렬하고 충격적인 스토리가 있는 주식일수록 빈번히 일어난다)
- 투자의 세계에서 모든 것은 의사 결정과 함께 시작된다. 게다가 다른 사람 들의 의사 결정 또한 평가하게 되므로 투자란 거울의 방처럼 어지러운 일 면도 있다. 우리는 알 수 없는 미래와 씨름하며 사실관계도 분명하게 알 수 없다. 그래서 인간은 사회적 동물이다. 심각하게 틀릴 수도 있는 타인의 의견을 구하고 그것을 또 받아들이기까지 한다. 개인이 할 수 있는 최선은 시 스템 2(느린 생각)를 이용하여 보다 적지만 더 나은 대상을 선택할 수 있도 록 신중하게 결정을 내리는 것이다. 더 직접적으로 말하면, 과도한 회전율 을 지양하고 “다음은 무슨 일이 생기지?” 보다는 “이것의 가치가 얼마나 되 지?"라는 질문에 초점을 맞추어 투자를 하라는 뜻이다. 또한 이는 자신에게 맞는 투자 방법을 선택해야 한다는 말이기도 하다.
- 사람 감정의 깊이는 그 사람의 사실에 대한 지식 수준에 반비례한다. 즉, 더 적게 알수록 더 매력적으로 느껴진다. (버트런드 러셀)
- 역사를 공부할 때 주의해야 할 점은 이야기 짓기 오류narrative fallacy다. 나심탈레브 Nassim Taleb 의 책 『블랙 스완에서 저자는 다음과 같이 말했다.
“이야기 짓기 오류는 일련의 사실을 설명 없이 있는 그대로 받아들이 지 못하는 우리 능력의 한계를 나타내며, 그래서 이런 일련의 일에 개연성을 부여하기 위해 논리적인 관계를 억지로 부여하려는 성향을 말한다. 이러한 설명은 사실들을 하나의 이야기로 꿰맞추어 개연성을 부여한다. 또한 사실들을 더 기억하기 쉽고 논리적으로 만든다. 이러 한 경향이 잘못된 방향으로 작용될 때가 있다. 실제 사실의 이해 여부에 상관없이 사실을 이해했다는 착각에 빠질 때다.”
달리 말하면 우리가 인과관계가 없음에도 억지로 새로운 이유를 만들어 낼 때 더 큰 문제가 발생한다는 것이다. 이야기가 구체적이고 명백하며 개 인적 감정에 호소하거나 이미 알고 있는 것에 대한 확신을 주는 경우일수록 그 모호한 이야기의 반대 방향으로 움직이려고 노력해야 한다.
- 사후 확신 편향은 이야기 짓기 오류에서 파생된 이론으로, 예측할 수 있는 정보가 없었음에도 어떤 사건이 예측 가능하며 필연적이었다고 믿 는 것을 말한다. 나는 개인적으로 이런 사후 확신 편향을 피하기 위해 내가 했던 투자와 투자 근거를 기록으로 남긴다. 물론 다른 투자자들 역시 비슷 한 투자 다이어리를 갖고 있다. 이런 기록은 사전 부검을 포함하는데, 나는 기록을 보며 그때 의사 결정이 나빴다는 것을 깨닫고 실패의 원인이 무엇이 었는지 추측한다. 과거에 내가 작성했던 노트를 보면 종종 특정 주식을 매 입한 이유가 바뀐 경우가 있는데, 때로는 더욱 강력한 매수 근거를 발견해서이기도 하고 때로는 더욱 강력한 매도 근거를 발견해서이기도 하다. 나는 처음에 몬스터 베버리지의 천연 과즙 음료에 관심이 있었지만 실제로 이 회사의 주가가 오른 원인은 에너지 음료의 폭발적인 성장 때문이었다. 반대로 유가가 45달러까지 내려갔을 때는 유가가 110달러일 때 평가된 에너지 회사의 자산 가치 수준이 터무니없이 높아 보였다.
- 금융권에는 자신의 답이 옳다는 확신에 가득한 사람이 넘쳐 난다. 월가는 소위 우두머리 수컷alpha male'과 자신이 3루에서 태어난 것인데도 3루타를 쳤다고 생각하며 살아가는 사람이 모이는 곳이다. 실제로 확신에 차서 행동하는 것은 경력에 도움이 된다. 특히 금융권처럼 능력이 쉽게 판별되는 산업에서 는 능력과 자신감이 비례하는 경우가 많다. 펀드매니저의 투자 능력을 검증 하려는 시도가 실패하기 일쑤임에도 불구하고, 의뢰인들은 자신감 있게 일 관성 있는 말을 하는 사람에게 의지한다. 심지어 지나친 자신감이 합리적 인 것일 수도 있다. 경제적 인간은 부를 극대화하기 위해 어떤 리스크든 거 침없이 짊어진다고 하니 말이다. 나같이 겁이 많은 사람은 보상이 주어지지 않는 이상 리스크를 감수하려고 하지 않는다. 그런 사람 입장에서 보면 대 담하게 모험을 즐기는 사람은 단순히 운이 좋은 것이다. 경우의 수를 잘못 계산하고 과하게 리스크를 감수하는 순간 지나친 자신 감은 독이 될 수 있다. 자신의 분석이 옳았고 시장이 틀렸다고 믿는다면 그것은 근거 있는 자신감이 아닌 이상 자만이다. 물론 실적과 상관없이 자신의 실력과 지식, 성실함과 인내심을 바탕으로 한 자신감은 가져야 한다. 이러한 자신감은 자신의 지식과 능력의 한계가 어디인지 깨닫게 도와주기 때문이다. 예를 들어 나는 채권보다는 주식에, 단기 투자보다는 장기 투자에 더 자신 있다. 자신의 전문 분야가 아닌 분야에 대해 쉽게 이야기하는 것은 항상 조심해야 한다.
- 큰 변화가 없는 주식을 인내하는 것은 비교적 쉬운 일이다. 그래서 지루 함을 감내한 대가로 수익을 얻는 것은 내가 가장 반기는 일 중 하나다. 과거 성과를 보면, 안정적이며 변동성이 낮은 주식은 생각보다 수익률이 좋았으 며 위험부담이 높고 흥미로운 주식은 예상 외로 수익률이 낮았다. 이론적으로 기대수익이란 변동성을 감안한 수익이지만, 과거 성과를 보면 리스크는 주가 변동성을 확대하고 사실상 투기 세력에게 기회를 제공하는 것처럼 보인다. 큰 변동 없이 꾸준히 상승하는 주식을 보고 있는 것은 언제나 즐거운 일이다. 상승 장세가 언제 시작되고 끝날지 정확히 안다면 베타계수(주식시장 전체의 가격 변동 폭 대비 펀드의 수익률이 얼마나 변동하는지를 나타내는 지표)가 가장 높은 주식에 투자해야 한다. 과거에 안정적이고 지루하게 느껴졌던 주식이 앞으로는 더 이상 그렇게 느껴지지 않을 가능성이 높다. 저변동성 주식의 수익률이 꽤나 좋았다는 것 을 아는 주식 투자 상담가들이 저변동성 변수를 바탕으로 포트폴리오를 구 성하여 주가를 끌어올리고 있기 때문이다. 이런 변수들이 영향력이 있었던 이유는 저변동성 주식이 과거에는 저평가가 되어 있었기 때문이다. 또한 낮 은 금리로 인해 사람들이 저축 예금이나 머니마켓펀드 Money Market Fund, MMF (미국 의 단기 투자 신탁의 하나 - 옮긴이)에서 얻는 소득이 거의 없다. 사람들은 이제 과거에 예금이 보장하던 이자라도 벌기 위해서 주식에 투자를 한다. 주가가 폭락하지 않는 이상, 저변동성 주식의 수익률은 왜 투자자가 리스크 를 감수하는 대가로 보상을 받는지 알게 해 줄 것이다.
- 금욕적인 거리두기 stoice detachment와 결합된 감정적 자각은 주식 투자를 위한 완벽한 조합이다. 공포를 느껴라. 그러나 이성이 결정하게 해야 한다. 가장 흔한 실수는 자신의 감을 믿는 투자자가 저지른다. 반면, 가장 큰 재앙은 감 이 무엇인가 잘못됐다고 신호를 보낼 때 감정적으로 무감각하게 반응하는 사람에게 발생한다. 너무 스트레스를 받거나 강렬하게 반응하지만 않는다. 면 걱정도 좋은 것이 될 수 있다. 나는 가치 투자자로서 아직 일이 잘못되기 전부터 걱정을 하는 것을 선호한다. 감정의 비용은 다른 비용과 비교하면 작 은 편이기 때문이다. 가장 중요한 것은 걱정은 대안을 탐색하고 더 나은 길 로 나아가는 데 도움을 줄 수 있는 경우에만 하라는 것이다. 만약 하늘이 무 너질 것 같아서 할 수 있는 일이 없다면 우선 긴장을 풀어라. 새로운 정보를 받아들이는 빈도를 줄이고 태평해져라.
- 성적이 좋은 학생은 일반적으로 호기심이 많고 근면하다. 하지만 시스템에 장난을 쳐서 좋은 점수를 받는 것도 가능한 일이다. 예컨대 교수에게 아첨을 하고 그들이 원하는 말을 반복해서 하는 것이다. 투자 업계에서는 때로 아무 것도 하지 않는 것이 실수를 예방하기에, 특수한 종류의 게으름은 받아들여 질 수 있다. 그러나 정신적인 게으름은 절대로 받아들여질 수 없다. 투자라 는 게임은 남들이 놓친 어떠한 것을 찾아내느냐의 싸움이다. 가장 큰 포상은 남과 다른 생각을 제대로 해낸 사람의 몫이 된다. 몇몇 투 자 아이디어는 멍청하거나 제정신이 아니어 보일 수 있다. 그중 일부는 실 제로도 그럴 것이다. 그리고 결과에 따라 용감하다는 평을 듣거나 오만하 고 무모하다는 평을 듣게 된다. 실수를 두려워하지 마라. 실수를 고치지 못 하는 것을 두려워 하라. 대학에서 듣는 강의는 몇 번의 시험과 기말 보고서로 평가가 이루어진다. 그러나 주식시장은 어떤 문제를 풀어야 하고, 그것을 어떻게 풀어야 하 는지 절대 이야기해 주지 않을뿐더러 지금 하고 있는 생각이 잘못되었다는 말도 절대 하지 않는다.
- 경제학의 흥미로운 과제는 인간에게 자신이 설계할 수 있다고 상상하는 것의 범위가 실제로는 얼마나 작은지 증명하는 것이다. (프리드리히 폰 하이에크)
- 내가 부자인 이유는 내가 틀렸을 때 그 사실을 알았기 때문이다. (조지 소로스)
- 높은 세금은 열심히 일할 유인을 떨어뜨려서 GDP 성장을 둔화시킬 수 있지만, 데이터만 봐서는 그렇다고 말할 수도 없다. 나는 가장 높은 한계 세 율 구간이 80퍼센트를 넘었던 모든 해를 표로 정리했다. 1941년 한계 구간은 81퍼센트로 인상되었고, 1942년에는 88퍼센트로 올랐고, 1944년에는 94 퍼센트였다. 또 1946년에는 91퍼센트로 줄어서 유지되다가 1964년에 7퍼 센트로 줄어들었다. 그 23년 동안 실질 GDP는 2009년의 달러 가치로 1.27 조달러에서 3.59조 달러로 늘어났다, 연평균 4.6퍼센트 성장했다고 보아도 된다. 이는 미국이 통계 수치를 보존하기 시작한 이후 기록한 가장 높은 성장률 중 하나였다. 높은 세율에도 불구하고 활발하게 성장한 경제 상황을 설명하려면 다른 스토리가 필요했다. 미국이 대공황에서 탈출할 때, 많은 사람이 겨우 삶을 이어 나가고 있을 뿐이었다. 인상된 세율이 그들에게 생활수준을 유지하기 위해 더 많이 일할 것을 강요했을 수도 있다. 또한 물자 지원 등을 통해 전쟁 에 기여하는 것은 애국적인 행위로 간주되었다. 그런데 이런 불편한 증거가 수십 년 전 과거의 것이었기 때문에 아무도 신경을 쓰지 않았다. 1981년부터 1990년까지 최상위 한계 세율 구간의 세율은 70퍼센트에서 28퍼센트로 떨어졌다. 그 기간 동안 실질 GDP 성장률은 연평균 3.4퍼센트 였다. 평균을 상회하는 수치지만, 앞서 언급한 수치만큼은 아니었다. 만약 낮은 세율의 이점을 보여 주어야 하겠다고 작심하면 1981~1990년 사이의 기간을 끔찍했던 직전 9년과 비교할 수 있었다. 그러나 그것은 공정한 비교 가 아니다. 1972년에서 1981년 사이에 유가는 급등했고, 로널드 레이건 대 통령의 임기에는 다시 하락했다. 이율도 1981년 전례가 없던 수준까지 치 솟았다가 다시 원상 복구되었다. 앞선 기간 동안 크게 지지받지 못했던 베 트남 전쟁이 종료되었고, 리처드 닉슨은 유일하게 임기 중 사임한 대통령이 되었다.
- 내재 가치는 투자 아이디어에 결함이 있는지 알려 주는 역할을 하고, 행 동의 규범으로 기능하기도 한다. 만약 무언가를 놓쳤다는 유일한 근거가 돈 을 잃고 있다는 사실뿐이라면, 큰 문제에 빠져 있는 것이다. 모멘텀 투자자 는 가격이 상승한 주식을 사고 가격이 하락한 주식을 판다. 나는 이것이 그들이 가격이 상승하는 주식을 40달러에 사고, 35달러로 떨어졌을 때 팔고, 41달러로 오르면 다시 사는 것을 의미한다고 생각한다. 만약 내가 주식의 가치가 50달러에 상당한다고 판단하고 40달러에 구매를 했다면, 주가가 35 달러로 내려가면 오히려 더 기뻐했을 것이다. 물론 가치가 변하지 않았다는 전제하에서 말이다. 만약 가격 하락을 유발한 뉴스가 내재 가치를 30달러로 떨어뜨렸다면, 나는 주식을 매도하고 손해를 감수했을 것이다.
- 잘 다스려진 나라에서 빈곤은 부끄러운 것이다. 잘못 다스려진 나라에서 부는 수치스러운 것이다.(공자)
- 한 기업의 캐릭터를 이해하고자할 때 나는 나 자신이 잠재 고객이라고 가정하고 다가간다. 웹 사이트나 전단지를 보거나 매장을 방문한다. 포럼 을 방문해 보는 것도 한 방법인데, 잠재 고객에게 기업이 더 뛰어난 상품을 제공하고자 하는지 혹은 최소한 더 싼 가격에 제공하려고 하는지 등의 정보 를 알 수 있다. 종종 증권사에서 제공하는 연구 보고서나 기업의 연간 보고 서도 이런 일을 일부 도와주지만, 나는 기업의 캐릭터를 파악할 때 분기 보고서는 모두 무시한다. 애플은 똑똑하고, 우아하며, 가끔은 변덕스럽지만 대 체로 잘 지내기 쉬운 기업이다. 가이코GEICO는 정직하고 절약하며 온화하다. 다수의 기업은 단조로운 캐릭터를 가지고 있다. 그런데 만약 한 시간 동안 기업에 대해 조사를 했어도 확실하게 모르겠다면 더 노력할 필요는 없다. 사업과 투자에서 성공의 비결은 남이 하지 않는 유용한 일을 하는 것이 다. 숙련된 경영진의 임무는 이러한 독특함을 보호하고 연장하는 것이다. 다른 이가 이를 모방하면 꽃은 시들게 마련이다. 어떤 기업은 차별화된 혁 신적인 상품을 가지고 있고, 어떤 기업은 독특한 기업 구조를 가지고 있으 며, 또 어떤 기업은 고객이 공감하는 브랜드를 가지고 있다. 경쟁자들이 이 러한 차별성을 최대한 모방하면, 그 기업의 특별함은 어느새 진부해진다. 고객의 취향은 변하므로, 기업은 차별성을 유지하기 위해 지속적으로 변화 해야 한다. 경쟁자의 제조 방법이나 재무 기법을 공부하는 것에도 큰 가치가 있지만 전략의 요점은 경쟁자들이 하지 않거나 잘 하지 못하는 것을 해내는 능력에 있다. 기업의 캐릭터는 이를 가능하게 해 주는 차별성이 무엇인지 단서를 제공한다.
- 이익의 상당 부분을 배당으로 지급하는 기업은 때때로 두 가지 서로 상 반되는 신호를 보낸다. 첫째, 높은 배당률은 기업이 확장 프로젝트를 실행 할 때에 굉장히 높은 기준을 적용한다는 점을 시사한다. 수익성이 좋은 성 장 프로젝트를 찾을 수 없기 때문에 그 돈을 더 잘 사용할 수 있는 주주에게 환원하는 것이다. 주주에게 현금을 환원하고 있지 않는 기업은 돈을 수익률 이 별 볼일 없는 프로젝트에 투자하고 있을 가능성이 높다. 자산이 빠른 속 도로 증가하고 있지만 이익은 그렇지 못하다면 더더욱 걱정스러운 일이다. 둘째, 배당률은 기업이 수익성이 좋은 확장의 기회를 가지고 있는지 아닌 지를 보여 준다. 폭발적으로 성장하고 싶어 하는 작은 기업은 보통 배당을 지급하지 않는다. 이런 기업은 종종 남들이 생각하는 것보다 그 자신의 미래에 대해 더 낙관적으로 큰 자신감을 갖는다. 버크셔 해서웨이는 워런 버핏 이 합류한 이후에 단 한 번도 배당을 실시하지 않았다. 자사주 매입 또한 거 의 하지 않았다. 이는 버크셔 해서웨이가 주주보다 더 나은 자본 배분 능력을 가지고 있다는 엄청난 자신감을 분명하게 보여 준다. 그러나 워런 버핏이 아닌 기업 최고 경영자가 그런다면, 대부분 오만하거나 이익의 기준이 낮은 것이라 생각할 것이다. 담배 회사는 정반대의 접근 방법을 가지고 있다. 이윤의 4분의 3을 배당으로 지급하고 자사주 매입까지 실시한다.
- CEO인 케네스 레이 Kenngth Lay 는 경제학 박사였는데, 이는 에너지 업계에서 이례적이었다. 또 리치 킨더 Rich Kinder는 별명이 규율 박사'였으며, 능력이 특출나게 좋아 보였다. 나는 천연가스 트레이딩 데스크에서 컨트롤 및 포지션 한도에 대해 물어봤다. 그들은 리스크를 잘 관리하고 있다고 이야기했다. 천연가스 가격에 대한 규제 완화는 흥미로운 트레이딩 및 차익 거래 기회를 만들었다. 나는 그중에 엔 론의 규제받는 행동과 규제받지 않는 활동 사이에서 발생하는 기회가 있는지 궁금했다. 천연가스 트레이딩은 여느 거래 데스크와 같이 전화기와 모니터가 있고 자신감이 넘치는 남자로 가득했다. 그럼에도 내 눈에 보이는 것은 부채가 많고, 임시 비용이 빈번하며, ROE가 높지 않고, 트레이딩 손실이 큰 기업이었다. 엔론 주식은 1987년 10월 30퍼센트 하락했지만, 그달 주식 시장이 폭락하면서 이 스캔들은 2001년까지 잊혔다. 엔론을 끝내 파산에 이르게 만든 사기의 발단은 아직도 확실하게 밝혀지지 않았다. 그러나 아마도 1992년 회계 기준이 바뀌면서 에너지 트레이더들 이 보유 포지션을 취득가가 아닌 시장 가격으로 기록할 수 있게 된 것이 원 인이었던 것 같다. 엔론과 아서 앤더슨 Arthu Anderisen은 이렇게 회계 기준을 바꾸는 로비를 진행하고 있었으니, 사기의 그림은 이미 그려져 있었다고 볼 수 있다. 백번 양보해서 회계 기준 변화 이전에는 사기 행위가 없었다고 쳐도, 신규 회계 기준 변화는 사기의 발판이 되었다. 또 다른 가설도 있다. 1996년 리치 킨더 Rich Kinder가 엔론을 떠났을 때 하버드 경영대학원 졸업생이자 전 엔 론 파이낸스Enron Finance 의장 및 엔론 가스 서비스Enron Gas Services의 의장을 지낸 제프 스킬링 sif Skilling이 왕좌를 이어받았다. 그때부터 엔론의 재무 및 트레이딩 사업이 지나치게 커지기 시작했다. 엔론의 영업 현금 흐름은 마이너스로 바뀌었고, 홍보에 더 열을 올리기 시작했다. 애널리스트와 리포터들은 엔론을 찬양하는 기사를 내기 시작했다. 『포춘은 엔론을 미국의 가장 혁신적인 기업'이라고 불렀으며, 우수 경영진 부문 1등을 안겨주었다. 기업의 홍보 부문이 커진다는 것은 나쁜 소식이다. 물론 이 사실만으로 그들이 사기 집단으로 변질되었을 가능성이 커졌다고 보기 어려울 수 있다. 하지만 이처럼 심한 광고를 통해 강매를 하는 것은 어떤 형태로든 자금 조 달이 임박했다는 뜻이기도 하다. 가치 투자자로서 나를 두렵게 만드는 것은 만약 투자자가 정말 이러한 과대 광고를 믿게 되면 주가가 오른다는 사실이다. 주요 회계 실패 사건에서 대부분의 기업은 부담되는 주가수익률 수 준에 거래되고 있었다.
- 통계는 하나의 임시 자료에 불과하다. 투자자는 통계 자체보다는 움직이 는 그림에 집중해야 한다. 어떤 숫자는 단순한 합계이지만, 대부분의 숫자 는 뺄셈도 포함한다. 특히 트레이더가 집착하는 그런 숫자는 말이다. 순이익은 이익과 손해의 긴 연속을 통해 나타나는 산출물이며, 그 계산 과정에 는 간혹 곱셈이나 나눗셈이 동원되기도 한다. 그 과정에서 종종 맞지만 가끔은 틀린 추정치와 근사값 등이 계산식에 포함된다. 마술사들은 조정된 EBITDA'와 같은 주문을 반복하는 것이 자신이 원하는 곳으로 이목을 집중 시키는 것에 효과적이라고 생각한다. 하지만 유능한 탐정은 그 숫자 이외의 것에 주의를 기울이며 다른 이들 이 찾기 힘든 단서를 관찰한다. 회계 처리는 복식부기 시스템에 기반하기 때문에, 의심스러운 수치의 기입은 반대되는 숫자와 항상 일치되어야 한다. 상 상 속의 이익은 과장된 자산 가치와 연결된다. 더 나아가 3개 주요 재무제표 (손익계산서, 현금흐름표, 재무상태표) 중 하나가 위조되면, 그 흔적이 다른 2개의 재무제표에 나타나게 되어 있다.
- 투자자에게 있어 궁극적인 지향점은 수익성과 성장성이 좋으면서도 지속 가능한 기업을 찾는 일일 것이다. 재무레버리지는 기업을 파괴하지는 않지만 변동성을 만든다. 다음과 같은 대응 원칙을 존중하는 기업을 찾아라. 채무는 안전 자산과 대응시키고, 장기 자산은 장기부채와 대응시켜라. 원자재 사이클에 민감하거나 노후화되기 쉬운 산업, 고객의 선호가 자주 바뀌는 산업의 경우에는 조심해서 접근해야 한다. 문제가 생길 경우, 이연되고 시차가 있는 상환 일정을 가지고 있어야 한다. 또한 계약 조건이 까다롭지 않고, 채권자가 친절한 편인 무담보 대출을 이용한 기업을 찾아야 한다. 현금 쿠션과 아직 사용하지 않은 신용 한도 또한 기업이 어려운 시기를 헤쳐 나가는 것을 도울 수 있다.
- 예측들은 미래를 내다보는 데 도움을 주기 보다는 그 예측을 한 사람에 대해 더 많은 것을 알려준다. (워런 버핏)
- 공짜 화폐나 금융 완화가 모든 버블의 필수 요소다. 중앙은행은 금융 완화가 빠른 경제 성장률에 기여하기를 원하지만, 이는 가장 먼저 자산 가격의 상 승을 야기한다. 미 연방준비은행이 통화를 공급하면, 이는 은행 예금의 형 태로 나타나 금융시장에 영향을 준다. 금융업에 몸담고 있는 사람에게 돈을 제공하면, 그들은 가장 먼저 금융자산에 투자할 것이다. 이 돈은 주택 버블에서 그랬던 것처럼 물리적인 자산의 형태로 바뀔 수도 있다. 돈이 금융시 장에 오래 머물수록 버블은 더 오랜 시간 동안 지속된다. 광케이블이나 라 스베이거스의 콘도와 같이 실물 자산이 되면 투자에 대한 열정이 식을 수도 있기 때문이다. 트레이더는 가장 빨리 움직이는 자산을 계속 거래하기를 원 하기 때문에 현실과 동떨어져 있는 자산일수록 이득이다. 1990년대에 인플레이션이 잠잠해지는 듯하자 연방준비은행은 가차 없 이 규제를 완화하여 금융시장에 충분한 유동성을 제공했다. 1981년에는 최고 15퍼센트 가까이 올랐던 미국 국채 10년 수익률은 1990년에는 8퍼센트, 1996년에는 6퍼센트까지 떨어졌다. 1987년 연방준비은행은 미국 증시 폭락과 1990년 초반까지도 지속된 높은 실업률을 두려워 하고 있었다. 주식과 채권의 가격은 할인율이나 금리가 떨어지는 것과 반대로 상승하기 때문에, 이런 상태는 금융자산의 가격에는 호재였다. 꾸준한 수익률과 성장률은 제로인 주식은 할인율이 15퍼센트에서 6퍼센트로 떨어지면 가치가 2.5배 상 승한다. 성장세의 기업일 경우에는 주가가 훨씬 더 많이 상승할 수도 있으 며, 초기의 가치 산정에 비해서 이 높은 수치는 버블처럼 느껴질 수도 있다. 이후 연방준비은행은 활황인 주식시장이 정치적으로 인기가 있다는 것 을 깨달았다. 경기나 주식시장이 안 좋아질 조짐이 보일 때마다 연방준비은 행은 통화를 공급하여 원하는 목표를 달성했다. 노동 인구가 증가함에도 불 구하고 실업률은 떨어졌으며 인플레이션도 크게 움직이지 않았다. 경제학 자들은 '대안정기 great moderation'가 경기순환을 과거의 유물로 만들 것이라고 이 야기했다. 투자 전략가들은 '그린스펀 풋Greenspan Put'이라는 용어를 탄생시키며 연방준비제도 이사회의 의장인 앨런 그린스펀Alan Greenspan 이 주가에 난류 가 감지될 때마다 그 위험을 상쇄시킬 것이라 믿었다. 앨런 그린스펀이 개입하지 않는다면, 규모가 크고 활발히 거래되던 주식은 순식간에 팔아 치워 질 수도 있었다.
- 2000년에 나스닥 100은 고점에서 주가수익률이 100을 넘었고 그다음 2년 동안 78퍼센트가 더 올랐기 때문에 IT 버블이 있었다는 사실을 반박하는 사 람은 많지 않다. 그런데 S&P 500이 수익 대비 1929년과 1966년을 초과하는 수치인 30배 이상에 거래된 후 반 이상의 가치가 날아갔음에도, 규모가 큰 성장주에 버블이 있었다는 것을 반박하는 사람은 꽤 많다. 다우 36,000」의 저자들이 언급했듯, 가치를 예상하는 데에 차이가 클 수 있지만 큰 버블이 존재했다는 것은 확실하다. 이런 추론은 어렵지 않다. 다만 가치보다 싼 주 식을 사고 가치 대비 비싼 주식을 팔려는 가치 투자자에게는 유용한 결론 이 아니다. 주식이 가치 대비 2배에 거래되고 있다면, 이미 오래 전에 팔았 어야 한다. 여기서 어려운 것은 버블의 군중 심리학이다. 군중의 심리는 세상이 빠르게 변한다는 옳은 전제하에서 시작한다. 그런데 기대 이상으로 좋은 결과를 얻으면 오랜 과거를 기반으로 한 기대가 너무 보수적으로 느껴지기 시작한 다. 사람들이 사실에 대한 오해를 주고받기 시작하면 그를 기반으로 더 큰 오해가 퍼지기 시작한다. 기업의 가치를 평가하는 것이 무의미하다는 생각 을 하게 된다. 금융의 역사는 벼락 경기와 불경기의 연속이며, 이를 공부한 사람이라면 다수가 맞는 경우가 있기나 한지 고민하게 된다. 이야기가 틀린 것은 아니지만 가격은 옳지 않다.
